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Economist Dec 20th 2014

俄羅斯發生金融危機；油價下跌、美元強勢；矽谷出現新的淘金熱潮，美國經濟復甦；德國跟日本經濟疲軟；從巴西到印尼，新興市場的貨幣動盪不安；民主黨在白宮四面楚歌。上面這些敘述，是2015年的展望，還是對90年代晚期的描繪?

08-09年期間所發生的信用危機，主導了近期的經濟史，因此人們很容易忘記數十年前發生的事情。但回頭看看15年前，是如此地有啟發性 — 無論是該怎麼做，以及該避免做那些事。

當時，跟現在一樣，美國是破壞性數位革命的先鋒。網際網路的出現，催生了突如其來的大量創新，以及對美國前景的興奮感。直至1999年，每年的GDP成長率是4%，幾乎是富裕國家平均的兩倍。失業率降到僅有4%，是30年來的新低。外資湧入，助長了美元價格跟股價。標準普爾500指數(S&P 500 index)的本益比，幾乎上漲到30倍；科技股狂飆。

跟今日一樣，當時美國樂觀的情況，跟其他地方的悲慘景觀，形成強烈對比。日本的經濟在1997年就陷入通貨緊縮。德國當時是「歐洲病夫」，德國企業受制於僵化的勞動市場以及高成本。當時急速發展的新興市場，也陷入危機：1997年至1999年間，從泰國至巴西，在外資出走、以美元計價的債務無法償還的情況下，看著自家的貨幣狂跌。

最後，美國也碰到麻煩。2000年初期出現了科技股泡沫，造成更廣泛性的股價崩盤。企業的投資血本無歸，尤其在科技業；而隨著股價下跌，消費者也卻步。在2001年時，美國跟著其他富裕國家的腳步，也陷入蕭條；儘管相較之下較溫和。

America the powerful
強大美國

無可避免地，沒有完美的對比。最大的不同在於中國，1999年中國還在扮演跑龍套的角色，現在已經是世界上第二大經濟體，對全球的經濟成長做出巨大貢獻。但三個讓當時世界經濟不穩定的趨勢，現在也有可能重現。

第一，美國的經濟成長正在加速，而其他地方放緩，兩者的差距越來越大。20世紀後期，美國財政部副部長桑默斯(Larry Summers)曾警告，世界經濟「僅靠一具引擎在飛」。經濟學人對2015年的經濟預測是：美國經濟成長3%，而日本、歐元區僅有1.1%。中國的成長率也會下降到7%。

美國可以稍感安慰，20世紀後期的一些樂觀缺口，已有部分補上。美國創造工作機會的速度，是1999年以來最快的，便宜的油價，讓消費者比較願意消費，而企業的投資也回升。但並非僅有好消息：便宜的油價，也可能會讓美國的許多油頁岩石油開採公司破產，而強勢的美元、疲軟的海外經濟情況，也會讓出口受害 — 正如15年前一般。英國，以及其他盎格魯薩克遜國家，也可能會受到歐元區危機的影響，經濟重挫。

跟20世紀末期，第二點相像的趨勢，就是富裕國家的另外兩大經濟體，前景慘淡。德國的成長率已經下降到1%左右，而多年來的投資不足、災難性的能源政策、太拘泥於財政目標來花錢的政府、不敢接受如2003年施洛德政府所進行結構性改革的選民，都會造成更嚴重的委靡不振。在此同時，日本又犯了1997年時所犯的錯誤 — 在還沒成功脫離經濟停滯的窘境前，就先加了消費稅。

似曾相似的第三點則是新興市場的危機。當時的問題是固定匯率跟鉅額外債。現今的債務是比較低，匯率也會浮動，而多數政府都有準備金。但麻煩看似越來越多，尤其是俄國。但其他以大宗物品出口為主的國家也很脆弱，尤其是非洲。奈及利亞的出口中，有95%是石油，且佔了奈及利亞政府收入的75%。迦納已經請求國際貨幣基金組織(IMF)支援。其他國家的危險之處，則在於商業部門。許多巴西企業都擁有許多以美元計價的債務。一些企業的債務違約，可能不會有90年代亞洲主權債務危機那麼引人注目，但這樣的情況會讓投資人緊張，更讓美元升高。

Fear the hangover
宿醉未解

將這些加起來看，2015年的路可能不好走。看空的投資人，將會賭上漲的美元、麻木的歐元區、一些新興市場的危機的種種因素，最後會讓美國經濟轉壞。從正面來看，股票市場沒有跟90年代一樣，看起來那麼泡沫：標準普爾500指數的本益比是18倍，沒高於歷史平均水準多少。儘管許多大型科技公司魯莽地投資，這些公司的資產負債表多數看起來還合理。而全球金融體系的槓桿也沒玩那麼大，因此也沒那麼容易受到危機的感染。1998年時，一間美國大型對沖基金公司 — 美國長期資本管理公司(LTCM)曾因為俄國發生違約情形而倒閉，這樣的連鎖反應，現今不太會出現。

但如果世界經濟的確蹣跚，這次要恢復穩定，將會變得更困難。因為決策者沒甚麼轉圜的餘地。1999年時，聯邦儲備會的政策利率是5%上下，但世界經濟情勢放緩時，有許多空間去減息。但現在許多富裕國家的利率，都接近零。

政治情勢也不一樣，且是不好的那種不一樣。20世紀末期，富裕國家的多數民眾，都有享受到繁榮的果實：美國實質工資的中位數，在1995年至2000年間，上漲了7.7%。而自2007年起，實質工資的成長幾乎沒有，在英國以及多數歐元區反而下降。富裕國家的民眾，已不滿他們的政府，這點從投票人數，以及傾向投給反對黨的情況看得出來。如果持續被壓縮，不滿將會在明年轉變成憤怒。2015年的經濟情況，也許跟90年代末期很類似，但政治方面，也許會糟上許多。

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